动态微调 传递给我们的是什么

央行近日发布的《2009年第二季度货币政策执行报告》在对下一阶段的主要政策思路中提及动态微调，引起了市场高度关注，国内证券、期货市场因此出现了剧烈振荡。“微调”这一模糊用语，带给投资者无数的遐想空间，成为了近期市场讨论的热点话题。

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抑制资产价格过度泡沫化的“预防针” 南开大学经济学院 陈瑞华 copyright dedecms

央行近日发布的二季度货币政策执行报告指出，下一阶段在保持货币政策的连续性和稳定性的同时，将把握好适度宽松货币政策的重点、力度和节奏，灵活运用货币政策工具，注重运用市场化手段进行动态微调，引导货币信贷适度增长和信贷结构优化。报告丝毫不掩饰对全球经济复苏可能出现“新一轮资产价格泡沫和恶性通胀”的担忧。有理由相信，该报告是中国官方自去年全球进入危机以来防止中国资本市场疯狂和资产价格再次形成泡沫的“第一剂预防针”。

　天量信贷投放助推资产价格上涨

充裕的流动性是上半年中国资产价格快速上涨的主要推动力量。在货币投放数量上，上半年M1和M2增速持续上升，总体呈扩张态势，分别为1996年5月和1995年5月以来的最高水平。其中，M1增长明显加快，6月末增速已提高到20％以上。各项贷款继续快速增长，中长期贷款占比逐步上升，个人消费贷款增速大幅回升。

从信贷结构上看，人民币中长期贷款主要投向基础设施行业、租赁和商务服务业以及房地产业，基础设施行业中长期贷款快速增长。从行业结构看，新增中长期贷款主要向扩内需、保增长重点领域倾斜。中长期贷款投向在产业结构方面的变化，反映出金融机构贯彻落实适度宽松货币政策，加大对与积极财政政策结合紧密的行业和部门的信贷支持。基于这种结构的信贷有利于促进投资需求增加和经济增长，也有利于为进一步扩大消费创造条件。

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但是，央行显然已经意识到，上半年天量的信贷投放也存在一些负面影响。在坚持“有保有压，区别对待”信贷政策的基础上，央行7月下旬向包括中国银行、中信银行、浦发银行等在内的放款冲动银行发行了“惩罚性”的定向央行票据。不难预测，下半年央行极有可能会出台一些具体措施，控制信贷规模，调节信贷结构，引导信贷流向。

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　　当前资产价格已出现泡沫 织梦好，好织梦

今年年初以来，中国资产价格出现大幅上涨。以证券市场为例，截至8月5日收盘，上证综合指数和深圳成分指数分别较年初上涨88.3％和125.2％。其他诸如房地产、高端消费品价格均出现了较大幅度上涨。当前中国资产价格是否存在“泡沫”，已成为管理层和市场高度关注的热点问题。

必须承认，此轮资产价格上涨有其合理因素。中国经济在上半年的整体强势复苏强化了市场信心，同时危机过后的市场“修正”本身也有价格回归合理区间的需求。但是，在当前产能过剩还未解决的情况下，充裕的流动性、通胀预期和大宗商品价格上涨，已构成国内资产价格上升的主要因素。

虽然上半年我国居民消费价格（CPI）和工业品出厂价格（PPI）都是同比下降，但国际大宗商品价格出现了较快上涨。二季度，纽约原油期货和布伦特原油期货平均价格分别较一季度上涨38.1％和31.9％；伦敦金属交易所铜和铝期货平均价格分别较一季度上涨35.8％和9.3％。此外，自危机以来，我国钢铁、有色、建材、电力、石油加工及炼焦、化工等行业出口急剧下降，产能过剩问题突出，但钢材、有色等大宗商品价格均出现了大幅上涨。这说明，当前中国资产价格上涨与实体经济开始出现新的背离，已经产生了泡沫。 织梦好，好织梦

尽管央行一直未把资产价格作为货币政策的直接调控目标，但对资产价格的变动及其内在原因高度关注。结合实体经济与资本市场情况，运用市场化手段进行动态微调，引导货币信贷适度增长和信贷结构优化，必然会对资产价格的上涨形成约束，抑制资产价格的过度泡沫化。 本文来自织梦

　　利率下调周期已进入尾声 本文来自织梦

今年以来，金融机构人民币贷款利率已至低位。6月份，非金融性公司及其他部门人民币贷款加权平均利率为4.98％，较年初下降0.58个百分点。个人住房贷款利率持续下行，6月份加权平均利率为4.34％，较年初下降0.6个百分点。执行下浮和基准利率的贷款占比相应增加，6月份，非金融性公司及其他部门一般贷款实行下浮和基准利率的占比分别为30.47％和33.70％，分别较年初上升4.91和3.57个百分点；实行上浮利率的贷款占比为35.83％，较年初下降8.48个百分点。 copyright dedecms

低利率政策释放了流动性，充裕的流动性又进一步压低了市场利率。作为一种刚性的货币政策工具，连续下调的利率为我国经济企稳复苏发挥了重要作用，但是，宽松的利率政策一旦与货币流通速度和资金使用效率提高相融合，就会产生流动性泛滥的潜在危险。在当前的低利率和产能过剩的环境下，大量的流动性势必继续追逐中间资产，累积资产泡沫，削弱甚至破坏实体经济的进一步复苏。

可以判断，当前的利率水平已至历史低位，我国利率下调周期基本上已经进入尾声。

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　　货币政策随时可能局部微调 织梦内容管理系统

今年以来在执行适度宽松货币政策时，央行频繁地进行公开市场操作，上半年累计开展正回购操作2.29万亿元，发行央行票据1.41万亿元。在操作工具组合上，不仅搭配了28天期和91天期正回购操作品种，而且适时恢复了3个月期和1年期央行票据发行，优化对冲工具组合。截至7月末，28天期正回购、91天期正回购和3个月期央行票据操作利率分别较年初上升22个、14个和28个基点；1年期央行票据发行利率自7月9日重启以来累计上升近20个基点。此外，央行还适时开展中央国库现金管理操作，前7个月共开展了6期国库现金管理商业银行定期存款业务，提高了库款收益和保持操作的连续性。

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从上半年的货币政策执行效果看，我国实际上采取了一种“快速宽松”的货币政策。不过，进入7月份以来，央行的货币政策工具运用已经与“适度宽松的货币政策”产生一定的距离，尤其是针对部分商业银行发行的央行票据，已经向市场释放了“引导货币信贷适度增长”的明确信号。下半年，央行极有可能运用公开市场操作工具，起到表明政策意图和调节流动性的双重目的。

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应对经济衰退的“快速宽松”货币政策，将在未来一段时间内走向“维持现状、局部微调”。出于市场信心的考虑，适度宽松的货币政策仍是主旋律，“宽松的货币政策”显然已成为敏感词汇。下半年，随着一些关键的宏观经济指标的变化，货币政策随时可能出现执行层面的局部微调。

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　未来或通过三方面具体操作 copyright dedecms

事实上，每一次宽松货币政策之后，央行都会考虑退出策略。而在选择退出策略时，央行往往面临两难选择：政策退出过快，可能给复苏带来压力；退出过慢，则可能引发新一轮资产价格泡沫和恶性通胀。“动态微调”因此就成了必然选择。

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央行报告指出，除逐步缩小应对危机的数量型工具规模、适时运用常规工具外，也可以考虑创新其它工具，以保证在经济复苏时既可以较快地回收大量流动性，又不会使信贷市场发生较大波动。据此判断，未来央行有可能通过三个方面的操作进行微调：

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一是公开市场操作。鉴于利率和存款准备金率工具刚性太强，且空间有限，央行不会轻易调整利率和存款准备金率，“动态微调”政策的操作层面可能是频繁进行公开市场操作，加大货币回笼力度。二是创新货币政策工具。除传统货币政策工具外，央行极有可能采用一些创新货币政策工具，比如设立特别存款账户，建立差别存款准备金制度，调控商业银行的流动性。三是对商业银行的“窗口指导”和信贷政策引导。不排除通过对商业银行采取“窗口指导”和信贷政策引导等措施，直接控制信贷规模，引导信贷流向。 copyright dedecms

(股歌小编：admin)