铁路设备制造业：近期配件优于整车 荐6股

发布时间：2009-10-02 06:41来源：股歌网安信证券字号：大 中 小

1. 车辆购置增速较快，为全年收入增长奠定基础

　　加快铁路建设使得今年前两个月铁路固定资产投资增速明显加快，其中车辆购置增速也快于往年，虽然这在相关企业收入中暂未充分体现，但我们认为未来这一现象能够持续，这将为全年铁路设备行业的收入增长奠定基础。

　　1.1. 车辆购置及更新改造支出金额明显上升但占比下降

　　自从去年11 月份我国加快铁路建设速度以来，铁路项目进度明显加快，固定资产投资也出现了明显上升。2009 年1-2 月铁路固定资产投资金额达421 亿元，同比增长172%。其中机车车辆购置及更新改造增长相对较慢，但幅度也超过了100%。由此可见增长贡献明显的主要是基建开支，这与铁路建设周期较长关系较大，因此机车车辆购置及更新改造占全部铁路固定资产投资的比重下降至16%也在我们的预期之中。

　　我们认为只要这一指标低于20%就表示铁路设备制造业的高峰期还未到来，需求仍处于上升阶段。根据我们的预测，这一高峰期至少要到2012 年以后才会出现。

　　1.2. 短期不能完全体现在相关公司业绩上，但为全年的收入增长奠定基础

　　可以看到，短期内铁道部的机车车辆购置及更新改造支出增长率(115%)要明显快于铁路运输设备行业的收入增幅(16%)，这主要是由于铁道部与企业双方在确认相关支出和收入的时间不一致，再加上口径有所差异，使得二者虽然相关度较大，但存在明显时滞。

　　因此我们认为，今年初开始的快速增长如果能够持续(对于这一点我们观点是快速增长能够持续，但增速不会象前两个月这么快，预计全年的固定资产投资增速在60%以上)，那从中长期来看这一增长将逐步体现在相关公司的收入增长上，因此虽然目前铁路设备行业收入增长较慢，但全年来看增速将快于今年前两个月的表现。

　　1.3. 短期下游需求下降使得整车行业的表现差于配件行业

　　从细分行业来看，影响行业收入增长的主要因素是整车行业的增长下降明显，2009年1-2 月整车行业的收入增速仅为6%，而配件及专用设备仍然保持着较快的增长(35%以上)。这主要是出于以下三个原因：

　　一是，目前虽然终端产品(整车)的需求下降，但生产企业仍然看好中长期的需求增长，因此对配件等的采购仍维持较大增长。也就是说目前整车生产企业的报表表现为存货上升，一旦下游需求如预期恢复，那这部分先期的存货增长就很快会转化为整车企业的收入。

　　二是，维修需求相对刚性，这使得配件行业的降幅远小于(整车)新造车对配件的需求降幅。

　　三是，配件出口历史较长，竞争力也相对较大，受海外市场需求下降的影响相对较小，个别产品甚至因海外市场需求下降而需求上升。 织梦内容管理系统

　　1.3.1. 除客车外整车行业需求出现短期下降

　　受经济下滑的影响以及原材料价格大幅波动导致的价格调整需求在内，今年1-2 月机车、货车的产量均出现了明显回落，同比降幅均接近50%。而与此同时客车的产量却大幅上升167%。

　　机车：由于去年同期机车产量增长相对较快(比2007 年同期增长接近1 倍)，但这只是因交货周期引发的短期现象(去年全年的产量还略低于2007 年)，因此我们认为机车的需求的确是出现下降，但目前接近50%的降幅难以维持。随着新车订单的增加，我们预计今年全年机车的需求量仍然基本与去年持平(其中国内需求略有增长，海外需求则略有下降)。

　　客车：去年底铁道部根据当前运输需求，连续两次开展客车招标，共计增加采购1500辆铁路客车。这批客车要求从去年年底开始交付，到今年2 月前全部交付完成。因此铁路设备制造

　　4 敬请参阅报告结尾处免责申明

　　自去年12 月份以来客车的产量出现明显增长，今年前两个月的同比增幅达166%。由于客车去年全年的产量也就不到3000 辆(其中铁道部的招标量仅为1/4 左右)，因此我们预计今年全年客车的增幅在50%以上。

dedecms.com

　　货车：从铁道部的招标情况来看，货车自去年底加招了一次后就没有新的招标。从单月产量来看，体现为去年12 月份放量增长，而今年1 月份大幅回落，2 月份更是降至了10 年以来的最低点。即使考虑到自备车及出口车的反弹，3 月份的货车产量预计也不会超过2000 辆，而去年3 月份车辆产量创出了10 年来的新高，因此我们预计今年第一季度货车产量的降幅将超过60%。虽然4 月份随着铁道部货车招标的开始，未来货车的产量将出现明显回升，但预计全年的货车产量降幅也将在20%以上。

　　1.3.2. 配件行业增速相对稳定

　　今年前两个月配件行业的增速仍在 35%以上，相比整车行业，维修的配件需求相对刚性;配件行业的出口相对稳定，国外需求的下降更加明显，使得其国内产品的利润空间缩小，反而加大了我国产品的竞争力，有利于国内配件出口的稳定。比如美国标准转向架公司SCT 公司原来自己生产部分轮对，但从2009 年开始，将不再自己生产，而通过进口解决。

　　第二季度国内整车需求的上升将使得配件行业的增速相对稳定，但整车与配件行业的增速差距将明显缩小。

　　2. 原材料价格的回落促使行业毛利率持续上升 本文来自织梦

　　产能利用率的下降对毛利率产生负面影响，这点从整车行业来看最为明显，但产品价格的稳定使得原材料价格的回落完全抵消了产能利用率下降带来的负面影响，导致行业毛利率持续上升。但二季度产品价格有下降趋势，使得行业毛利率调整方向难以判断，但中长期仍为稳中有升的态势。

　　2.1. 原材料价格的回落抵消了产能利用率下降给毛利率带来的负面影响

　　从产品的产量来看，去年的产能利用率较高，而目前除客车(包括动车组)外，产能利用率均大幅回落，目前不足50%，这给行业的毛利率带来一定的负面影响。但是由于产品价格相对稳定，使得自去年下半年以来钢材价格的快速回落大大抵消了上述负面影响，行业毛利率继续稳定上升(比去年同期提升1 个百分点，比去年底提升近0.5个百分点)。

　　2.2. 其中配件行业的毛利率上升快于整车

　　从细分行业来看，配件行业的毛利率上升要快于整车，这也在我们的预期之中，这是是因为：一是，由于配件行业的产能利用率降幅要明显小于整车;二是，配件行业对钢材的暴露度要更高些;三是，配件的生产周期相对较短，其成本下降的速度也相对较快。这就使得配件产品的价格和整车价格同样稳定的情况下，配件行业的毛利率上升要更明显。 dedecms.com

　　2.3. 第二季度毛利率的变化方向的不确定性加大，但幅度不会太大

　　二季度，我们认为虽然产能利用率会上升、钢材价格也会相对稳定，但是部分产品的价格可能出现下降(比如货车)，而这一价格下降压力很可能向配件行业转稼出一部分。这使得第二季度配件行业的毛利率将略有下降，而整车行业的毛利率很可能基本持平或略有上升。整个铁路设备行业的毛利率变化方向不太明朗，取决于价格下降的幅度，但我们可以肯定的是这一变化幅度不会太大，并且行业的毛利率长期仍处于上升通道之中。

　　3. 期间费用率将持续下降

　　铁路设备行业的期间费用率仍维持在 10.3%左右，虽然与去年下半年相差并不大，但铁路设备制造同比略有下降。由于中国南车等上市公司均已明确表示今年将加强在费用方面的控制(主要是管理费用和销售费用)，加上行业的资产负债率明显下降(上市公司中有一半在近一年通过股票市场募集了资金)，利率也明显下降，预计财务费用也将有所下降，我们预计今年行业的期间费用率将保持小幅下降的态势。

　　4. 维持行业领先大市-B 的投资评级

　　虽然行业一季度的增长略低于我们之前预期，但我们认为这只是需求短期下降导致，中长期来看需求增长仍有保障。随着铁路建设项目进程的推进，二季度的增长会好于一季度，而下半年的增长又会好于上半年。此外，目前行业上市公司的平均市盈率仍略高于市场平均，但随着市场整体估值水平的抬升，这一差距已经明显缩小，这使得相关公司的股价虽没回落，但相对估值水平已回到可以接受的水平。所以我们仍然维持行业领先大市-B 的投资评级。

　　4 月份部分上市公司的季报业绩可能略低于预期，但是铁道部新的招标计划也将于本月推出，由于二者时间先后难以准确预测，我们建议投资者可以不必回避季报带来的短期风险，继续持有相关上市公司的股票。各公司具体来看如下：

　　中国南车：由于南车是整车行业的双寡头之一，其机车、货车的产量降幅预计与行业相差不大，这将使得公司一季度的盈利情况不容乐观(增幅将明显小于我们预计的全年 40%以上的增幅)，但下半年情况将明显好转，我们仍然维持其全年增速和投资评级(增持-A)不变。

　　晋西车轴：公司作为配件行业，一季度表现将略好于整车行业。去年因出口放弃的部分修理订单今年因积极争取也较好的抵消了新造车需求下降带来的负面影响。因基数原因，今年一季度出口增长将较为明显，预计超过30%。目前在手订单已足够上半年的生产，全年来看出口预计将小幅增长10%左右。我们预计车轴的单价会随车辆价格的下降而降低(如果今年新造车轴的价格没有下降，业绩有可能超预期)，维持中性-A的投资评级。

　　时代新材：虽然公司处于板块估值的高端，但公司是我们认为板块中产品结构最为理想的，并且一季度受车辆产量下降的影响相对较小，因此暂时维持对其中性-A 的投资评级。 内容来自dedecms

　　北方创业：今年车辆产量大幅回落已成定局，但军品收入有可能因国庆阅兵及原材料价格下降而出现收入、毛利率齐增的局面。维持对其中性-A 的投资评级。

　　天马股份：公司货车轴承产品同样受需求下降影响，但风电轴承的达产无疑将使得公司业绩保持快速增长。维持对其增持-A 的投资评级。

　　晋亿实业：受今年高铁扣件产品放量的拉动，公司今年业绩高增长无忧，但是公司的普通紧固件业务占比较大，并且出口比重相对较高，虽然其今年一季度普通紧固件收入变化幅度不会太大，但目前在手订单同比下降在50%以上;目前出口退税率提高的申请未获通过(我们认为即使通过也只是短期利好，市场需求的下降使得竞争加剧，这部分利润很快会被挤压);汽车紧固件目前仍然没有盈利;虽然二季度很可能会有新的高铁扣件招标，但其难以在当年产生利润。考虑到公司除高铁扣件产品外其余产品的收入降幅相对较大，应该给予其略低于铁路设备板块的估值水平，因此我们认为目前其09 年超过30 倍的市盈率相对较高，调低其投资评级至中性-B。 本文来自织梦

(股歌小编：admin)