中投证券：恒宝股份 EMV启动最大受益公司

　　3G 运营、EMV 迁移、移动/固网支付业务开展等事件将对卡行业产生显著影响，也带来良好的中长线投资机会。我们对卡行业的研究将以系列报告形式进行，包括：(1)、行业篇;(2)、公司篇-东信和平;(3)、公司篇-恒宝股份。本篇报告为系列报告的恒宝股份篇。

　　投资要点：

　　恒宝股份（002104）基本面业务稳定增长，PSAM 卡、模块封装成为新的增长点，3G 卡、EMV卡、公用事业卡业务则潜力巨大。银行磁条卡业务每年保持10%以上的增长，且毛利率保持稳定，构成了公司坚实的基本面;基于固网支付的PSAM 卡以及模块封装业务预计仍将持续对业绩产生贡献;3G 卡将在2010 年对公司产生积极影响，而EMV 一旦启动，将构成重大利好。

　　公司银行卡领域为行业龙头，移动通信卡领域则面临突破。本年一季度，公司银行磁条卡市场份额达到近27%，稳居行业首位，EMV 一旦启动，公司凭借较高市场份额，将受益最大;公司在移动通信卡的主要客户为中国联通、电信，伴随两家运营商在3G 运营后竞争地位的改善，预计恒宝的市场份额也将取得突破。

　　预计公司 2009-2011 年收入增长率为18.35%、38.75%、24.42%。其中，磁条卡各年增长率达到15.56%、16.53%、11.36%;通信IC 卡在3G 卡的带动下，各年增长率达到21.6%、93.4%、30.82%; PSAM 卡收入将从08 年的0.24 亿元增至2011 年的0.54 亿元;我们采取中性的场景预测，保守预计EMV 卡2011 年收入达到0.65 亿元。 本文来自织梦

　　公司的模块封装项目将对毛利率持续产生贡献，但由于低毛利的通信IC 卡收入占比提升，预计公司2009-2011 年毛利率呈小幅下降趋势，各年毛利率为39.76%、38.8%、38.13%。

　　考虑到公司营销资源的持续投入，预计 09 年营业费用仍将增长，但管理费用则稳中有降。预计公司2009-2011 年净利润增长率为17%、36.5%、18.5%，对应的EPS 为0.32 元、0.44 元、0.52 元。

　　对于公司估值，我们认为09 年30 倍动态市盈率具安全边际。EMV 启动虽然时间难以确定，但却是大势所趋，而EMV 一旦启动将对公司产生重大利好(参见智能卡行业报告)。我们看好因EMV 迁移带给公司的中长线投资价值，给予推荐的投资评级。

(股歌小编：Sachiel)