招商证券：苏宁电器 定向增发加快布局

发布时间：2009-10-02 06:26来源：字号：大 中 小

　　苏宁电器(002024)于6 月20 日公布了定向增发预案，拟发行不超过2 亿股，发行价格不低于15元，募集资金约28 亿元，其中张近东以现金2.5-3 亿元认购部分发行股份，用于新建250 家门店、6 个物流中心项目及补充流动资金。我们认为此次增发将使得公司未来发展战略更加清晰：加大二、三级市场门店布局，并调整门店结构;大力建设物流配送服务体系，构建公司核心竞争力;进一步扩大定制包销、OEM、差异化产品占比，盈利模式向买断经营转变。

　　新建 250 家连锁店面：公司拟投资18.89 亿，其中利用募集资金14 亿，在华北、西北、东北、华中、华东、华南等109 个城市新建250 家门店，将新增98 万平米营业面积，年新增180.9 亿的销售额。此外我们看到公司此次新建门店项目还有如下特点：

　　以同城开店为主，一线城市继续加密。此次开店的109 个城市中，已经布局的城市有92 个，开店比较集中的城市有北京21 家，上海17 家，重庆11 家。

　　加大了二、三级市场的开店力度。此次开店计划中，直辖市与省会城市开店数量为130 家，占52%，其余皆为二、三级城市，另外计划新进入17 个三、四级城市。我们在前期发布的深度报告中已经提示了需要关注公司发展重心向二、三级市场的转移，从公司的这一开店计划中已经清晰的表明了这一战略。

　　店面结构大店化。此次新增250 家店面平均单店面积达到近3920 平米，并且呈现一级市场以6000 平米以上的大店为主，二、三级市场以3000-4000 平米的店面为主的特征，延续了公司一贯的大店战略。我们认为未来公司还将进一步调整店面结构，将呈现一级市场以旗舰店为主，二、三级市场以中心店为主的特征，社区店将只能成为辅助。

　　物流配送中心建设。公司拟投资10.27 亿，其中利用募集资金10.1 亿，在成都、无锡、重庆、天津、徐州、北京等地新建和扩建6 个物流中心。通过这一项目的建设，公司的经营能力将在以下几个方面得到提升：

　　将进一步完善公司的总部物流管理中心-区域物流配送中心-城市物流配送中心的三级配送体系;

　　满足不断扩大的销售规模、不断丰富的商品品类对物流配送提出越来越高要求的需要。新一代物流体系将改变过去物流部门依附于各地区分公司的现状，将物流体系整合为各个大区，集中物流作业并实行区域管理，使服务半径增加到150-180 公里;

　　强化统购分销模式，整合资源，进一步降低商品采购成本和门店库存数量，通过商品在供应链环节的快速流转，门店快速补货达到提高存货周转率的目的;
本文来自织梦
　　进一步构建自有物流体系，使得采购部门与物流部门的信息沟通更加通畅，降低经营成本。

　　我们认为零售业未来的竞争方向在于后台供应链的比拼，公司目前在物流系统的建设中已经走在了行业的前列，我们在前期的深度报告中已经将苏宁的自建物流为主与国美的第三方物流为主进行过对比分析并得出结论： “只有自建的物流体系才能实现公司在各个经营层面上对商品及存货在时间、空间、以及跨区域调配上的良好掌握”，我们认为，先进的物流配送服务体系将成为苏宁电器最核心的竞争力。

　　不超过 3.9 亿元补充流动资金。公司的这一目的主要在于扩大定制包销、买断、OEM、差异化产品的比例，提升公司单品经营能力和供应链效率。我们在前期报告中已经指出，需要关注公司的盈利模式向买断经销的转变，因为只有实现买断经销才能完全体现零售商作为厂家和消费者中介的价值所在：对下引导消费、对上引导生产。公司的这一举动将在原来对惠而浦空调的包销定制基础上扩大这一盈利模式的比例，将进一步形成产品的差异化，提高综合毛利率，并通过不断小规模的尝试，最终实现向买断经销的转变。

　　增发对老股东权益稀释很小。目前公司股本已达到44.9 亿，而增发不超过2 亿，对股本的摊薄不超过5%，稀释程度很小。

　　综合上述分析，公司此次的增发方案使得我们更加坚定对公司未来发展的判断：公司将毫无争议的超越国美电器，全面领跑家电零售业;未来仍需关注发展重心向二、三级市场的转移、产品结构向消费类电子的倾斜、盈利模式向买断经销的转变、向产品售后要利润等方面。

　　近期家电销售回暖明显：根据中华商业信息中心最新公布的家电产品销售增速，4 月、5 月的增速分别达到16.82%、14.22%，而1-3 月增速仅为-6.03%、-2.82%、0.07%，显示了较高的弹性。我们认为一季度有望将成为公司业绩增速的最低点，继续强调家电“以旧换新”政策所带来的投资机会。我们暂时维持09、10、11 年EPS0.56、0.73、0.93 元的盈利预测，重申“强烈推荐-A”的投资评级。

(股歌小编：Sachiel)