银河证券：穗恒运 发电业务稳定 证券业务顺周期

　　1.事件

　　公司发电业务盈利能力稳步恢复，收购广州证券股权事项获核准。采取分部估值法(Sum-of-the-Parts)重新估值。

　　2.我们的分析与判断

　　(1)锁定燃料成本，发电业务盈利能力恢复

　　公司发电业务盈利能力迅速回升，符合我们之前研究报告中的预期。公司盈利能力回升主要得益于公司综合煤炭成本明显下降。

　　受地域、背景、市场环境等因素影响，公司08 年承受了巨大的燃料成本压力，并首次出现亏损。为扭亏为盈，公司在09 年的煤炭采购中采取了相对谨慎的策略，力求与大型煤炭企业建立长期、稳定的合作关系。公司与神华、中煤两大煤炭央企合作，重点合同煤协议采购量可以满足全年90%左右的用煤需求。根据中国神华相关公告，神华与广东省电力企业签订的5500 大卡下水动力煤价格为540 元/吨。此价格明显低于公司08 年用煤价格，盈利能力回升在预期之中。而且，公司具有明显的运输成本优势，其电厂临海且拥有自己的煤炭装卸码头，可以实现煤炭“下船即入炉”。因此，公司的综合煤价低于广东省内其他大部分电厂。

　　公司与神华、中煤签订的煤炭合同中附有价格调整的补充协议，其价格存在下调的可能但是受山西省关停小煤矿限制供给等因素影响，煤炭企业对国内发电企业依旧保持强势。近期煤价虽无明显上涨，但下跌动力不足。我们维持对公司入炉标煤价格659 元/吨(对应为540 元/吨的下水原煤)的基本假设，略调低乐观假设(对电力企业而言)。 织梦好，好织梦

(股歌小编：Sachiel)