中银国际：唐钢股份 与邯郸钢铁和承德钒钛合并

吸收合并计划

　　唐钢股份（000709）12月30日发布公告，公司拟以换股方式吸收合并邯郸钢铁(600001.SS/人民币3.43, 未有评级)和承德钒钛(600357.SS/人民币4.95, 未有评级)，唐钢股份的换股价格为5.29 元/股(首次审议本次换股吸收合并事项的董事会决议公告日前20个交易日的均价)，邯郸钢铁的换股价格为4.10元/股，由此确定邯郸钢铁与唐钢股份的换股比例为1:0.775，即每股邯郸钢铁股份换0.775 股唐钢的股份;承德钒钛的换股价格为5.76 元/股，由此确定承德钒钛与唐钢股份的换股比例为1:1.089，即每股承德钒钛股份换1.089 股唐钢股份的股份。

　　现金选择权。唐钢股份的异议股东可以要求公司按照合理价格回购其所持异议股份，但这次公告未披露具体的合理价格。另外，河北钢铁集团或其关联企业将向邯郸钢铁及承德钒钛的异议股东提供现金选择权，向邯郸钢铁异议股东提供的现金选择权价格为4.10元/股，承德钒钛为5.76元/股，与转股价格相同。但我们注意到，拥有现金选择权的前提是明确投票反对本次合并，我们相信这给流通股东的选则增加了难度。

　　产量翻倍。换股吸收合并完成后唐钢的产品范围将涵盖普通螺纹钢、线材、型材、热轧板、冷轧板、中厚板及含钒高强度钢材等多个品种，产品结构得到改善;此外，钒钛业务的纳入有利于公司提高高附加值的含钒钢材产量，从而进一步提高公司总体产品档次，增强公司竞争力。合并后的公司将拥有完整的销售体系和研发体系，2007年度合计粗钢产量达到2,086 万吨，较唐钢股份现有产量增加92%，成为国内最大的钢铁上市公司之一。 copyright dedecms

　　未来更多的资产收购。唐钢股份作为合并完成后的存续公司，将成为河北钢铁集团下属唯一的钢铁主业上市公司。在上市公司之外河北钢铁集团还有部分钢铁资产，主要包括宣钢集团和邯宝公司，我们估计合计钢产能达到1,000万吨以上。河北钢铁集团承诺自本次换股吸收合并完成之日起三年内，将把现有上市公司以外的钢铁资产以协商确定的价格出售给唐钢股份。因此唐钢股份今后将逐步获得大量钢铁资产的注入。

　　每股收益被摊薄。唐钢股份在本次换股吸收合并前的总股本为36.3亿股，完成合并后总股本达到68.8亿股(未考虑回购等因素使得股本发生的变化)，增加90%。参照2008年上半年的财务数据，假设完成吸收合并，公司的每股净资产会增加23%至4.03元，但每股收益却被摊薄22.8%至0.36元，这表明收购资产的盈利能力较唐钢股份现有资产低。

　　估值仍高。目前A股钢铁上市公司的2008年平均市净率为1.0倍，而唐钢股份的市净率高达1.2倍，即使考虑吸收合并后每股净资产被增厚23%，我们认为唐钢的估值仍较市场平均水平高;此外，我们还担忧由于盈利能力可能下降而拖累公司的估值水平。我们维持对唐钢股份持有的评级。 dedecms.com

(股歌小编：Sachiel)